Duminica, 23 februarie 2014

EUR/CHF – nu blamati speculatorii

Perceptia este ca speculatorii sunt cei care ataca determinarea bancii centrale a Elvetiei de a apara pragul minim oficial de toleranta introdus in septembrie. Personal, nu impartasesc aceasta opinie.

In primul rand, nu cred ca exista un singur motiv responsabil pentru deprecierea recenta a EUR/CHF. Putem puncta debutul acestei deprecieri pe 15 decembrie, cand banca centrala a deceptionat multe asteptari legate de o posibila recentrare a pragului minim oficial mai sus de 1.20. Deceptia a putut genera inchideri de pozitii long ale speculatorilor, mai ales daca aceste pozitii fusesera plasate de la niveluri aflate la o distanta considerabila de 1.20.

O saptamana mai tarziu, pe 22 decembrie, Banca Centrala Europeana a inundat sistemul financiar al zonei euro cu lichiditate (LTRO cu scadenta la 3 ani) si bancile au accesat atunci aproape jumatate de trilion EUR. Putem banui ca o parte a acestei lichiditati a fost parcata gradual in active de refugiu si, in conditiile in care probabilitatea unei recentrari a pragului minim oficial pentru EUR/CHF mai sus de 1.20 s-a redus, CHF a revenit pe lista unor asemenea active. In debutul 2012, predilectia investitorilor pentru siguranta a ramas intacta, chiar daca activele de risc si-au revenit remarcabil dupa minimele vazute in toamna. Notati ca dobanzile bondurilor guvernamentale americane cu scadente medii si lungi raman situate aproape de minimele anului trecut. Iar USD/JPY continua sa se tranzactioneze aproape de minimul record atins in octombrie, nivel care a determinat atunci o interventie record a Bancii Japoniei impotriva propriei monede.

Cazul USD/JPY este extrem de relevant intrucat arata ca, daca largim rezonabil orizontul de timp dincolo de zilele in care Banca Japoniei intervine impotriva yenului, volatilitatea se aplatizeaza si cotatiile raman aproape de minimul record din octombrie. Analog, investitorii institutionali (fonduri monetare, fonduri mutuale si de pensii etc.) pot fi tentati sa parcheze lichiditati in CHF, chiar incluzand in modele perspectiva interventiilor bancii centrale a Elvetiei. Acesta este privilegiul unor fluxuri unleveraged – un investitor institutional poate parca bani in CHF la 1.21, si apoi la 1.23, si apoi la 1.25 via EUR/CHF fara a risca un dezastru, atata timp cat siguranta capitalului este cel putin la fel de importanta precum obtinerea unui randament. Si asta intr-un context in care investitorii manifesta o cerere uriasa chiar pentru active de refugiu care ataseaza dobanzi negative.

De regula, insa, speculatorii ruleaza expuneri leveraged, si nu percep motivatia plasarii unor pozitii leveraged short EUR/CHF, iar asimetria risk/reward aferenta unor asemenea pozitii este cu atat mai defavorabila cu cat cotatiile se apropie de 1.20.

Potrivit estimarilor compilate recent de Financial Times, piata optiunilor EUR/CHF indica o probabilitate de 30% ca pragul minim oficial 1.20 sa cada. Dar nici in acest caz nu cred ca este vorba de un atac speculativ pro-CHF. Dimpotriva, cred ca optiunile put apartin mai degraba speculatorilor care ruleaza deja expuneri long EUR/CHF in piata spot. Primele aferente acestor optiuni trebuie sa fie ieftine de vreme ce banca centrala impune un prag minim formal, iar daca acest prag este abandonat (un imens daca), valoarea primelor ar trebui sa explodeze. Este in intregime logic ca, daca din postura de speculator rulez o expunere overleveraged long EUR/CHF in piata spot, sunt tentat sa protejez aceasta expunere via o optiune put.

Dar daca rationamentul de mai sus este corect, atunci banca centrala a Elvetiei se confrunta deja cu provocari mai mari decat cele perceptibile la finalul 2011. Toate centrele majore de lichiditate la nivel global se pregatesc sa inunde sistemul financiar cu cantitati suplimentare de bani ieftini. Banca Angliei ar putea anunta chiar joi o noua extensie a QE, varianta britanica, via cumparari suplimentare de bonduri guvernamentale in valoare de cel putin 50 miliarde GBP. La sfarsitul acestei luni, BCE va oferi o facilitate de lichiditate similara celei din decembrie si estimarile sunt ca bancile din zona euro vor aspira nu mai putin de 1 trilion EUR. In acelasi timp, Rezerva Federala semnalizeaza ca este pregatita pentru o noua runda de relaxare monetara cantitativa in Statele Unite (QE3) si asta ar insemna un nou exces de lichiditate denominata in cea mai importanta moneda de rezerva la nivel global.

Lumea se pregateste pentru un nou val de lichiditate ieftina, si o parte a acestei lichiditati va sosi in Elvetia. Banca centrala a Elvetiei trebuie sa arate ca sub 1.20 pe EUR/CHF nu se va trece.

Comentariu de Mihai Nichisoiu, analist piete internationale in cadrul societatii de brokeraj Tradeville

Lasati un comentariu