Duminica, 23 februarie 2014

Frankfurt, apoi Berlin

Nu mai este un secret pentru nimeni ca zona euro are nevoie de o serie de ajustari macro teribile legate printre altele de fiscalitate, competitivitate si piata muncii. Dar pentru ca aceste ajustari sa se intample in mod ordonat, cineva trebuie sa plateasca. Fie ca este vorba de o monetizare directa sau indirecta a deficitelor suverane via Banca Centrala Europeana, sau de transferuri fiscale dinspre Germania catre restul blocului, ideea ramane aceeasi: cineva trebuie sa plateasca.

Deocamdata, in conditiile in care spatiul de manevra politic de la Berlin in directia transferurilor fiscale ramane aproape inexistent, Banca Centrala Europeana este cea care plateste. Abordarile monetare din zona euro raman extrem de relaxate, atat calitativ (via rata cheie), cat si cantitativ (via LTROs) si, privite dincolo de consideratii tehnice sofisticate, aceste abordari sunt echivalente de fapt unei monetizari indirecte a deficitelor suverane din zona euro. In aceasta etapa, in care cred ca ne aflam acum, atractivitatea EUR scade (in special vs. valute ale unor economii care, din diverse motive, nu-si permit aceleasi abordari monetare ultra-relaxate, de exemplu NOK sau SEK), iar atractivitatea bondurilor germane creste.

Intr-o a doua etapa, odata ce spatiul de manevra al Bancii Centrale Europene se va fi redus deja considerabil, Germania va trebui sa plateasca – cel mai probabil in interiorul unei uniuni fiscale marcate de conditionalitati puternice. Din acel moment, atractivitatea bondurilor germane se va reduce si, probabil, atractivitatea EUR va creste intrucat Berlinul va cere, printre altele, abordari monetare tot mai restrictive pentru a evita o explozie a inflatiei (intr-o situatie similara celei observabile imediat dupa reunificarea Germaniei, cand in 1990 DEM a castigat aproape 25% vs. USD).

Prima etapa are fisurile ei – amintiti-va ca avem de-a face cu o banca centrala cladita pe fundatia Bundesbank. In primavara 2010 si in toamna anului trecut a fost nevoie ca Grecia, iar apoi o parte importanta a zonei euro, sa se afle pe marginea prapastiei pentru ca abordarile Bancii Centrale Europene se devina tot mai putin conventionale.

Iar existenta celei de-a doua etape nu este nicidecum garantata. De fapt, ceea ce vedem acum este ca atat spatiul de manevra al Bancii Centrale Europene, cat si cel al clasei politice de la Berlin si Bruxelles, se reduc pe zi ce trece.

Dar, intr-o forma sau alta, deficitele suverane ale zonei euro trebuie acomodate in mod coordonat, altfel existenta unei uniuni monetare care nu este dublata de o uniune fiscala autentica si functionala este pusa in pericol. Operatiunile Bancii Centrale Europene pot masca doar temporar adevarata natura a crizei – care nu este atat de mult despre lichiditate, ci despre solvabilitate.

Daca ceea ce autoritatile din zona euro inteleg prin conceptul de “fiscal compact” agreat in toamna anului trecut ca o solutie comprehensiva la adresa crizei se rezuma exclusiv la o colectie de bugete nationale tot mai austere, dezintegrarea blocului si a intregului proiect european devine doar o chestiune de timp. Wolfgang Munchau are dreptate: pietele nu se tem ca Spania va esua sa atinga tintele bugetare propuse, pietele se tem de fapt ca Spania ar putea reusi.

Comentariu de Mihai Nichisoiu, analist piete internationale in cadrul societatii de brokeraj Tradeville

Lasati un comentariu