Vineri, 11 aprilie 2014

Proiectii ale unei dislocari majore (revizitat)

In perioada care a trecut de la cel mai recent anunt de politica monetara al Rezervei Federale din 10 august, evolutia bondurilor guvernamentale americane si din economiile dezvoltate a reflectat un simplu calcul de oportunitate

Unul din efectele schimbarii de atitudine a Rezervei Federale – credeam imediat dupa anuntul de politica monetara din 10 august – putea fi reducerea ecartului dintre dobanzile aferente bondurilor guvernamentale americane cu scadente la 10 ani si 2 ani sincronizata cu o majorare a ecartului dintre dobanzile bondurilor la 30 de ani si 10 ani.

Cateva zile mai tarziu, prima parte a ipotezei se verifica. A doua, insa, nu.

Am reconsiderat premisele si am inteles unde greseam. Factorii care ar fi sprijinit o crestere suplimentara a diferentei dintre dobanzile bondurilor la 30 de ani si 10 ani, care atinsese o valoare record imediat dupa anuntul Rezervei Federale, erau unele cu bataie lunga. De pilda, faptul ca finantarea deficitelor americane incearca sa mute durata medie a maturitatii  emisiunilor de bonduri guvernamentale cat mai departe in viitor – ceea ce teoretic plasa cotatiile bondurilor la 30 de ani intr-o postura vulnerabila cu atat mai mult cu cat banca centrala americana precizase deja ca-si va concentra noile cumparari de bonduri pe scadente de la 2 ani la 10 ani.

Pe termen scurt, viziunea investitorilor se rezuma la un simplu calcul de oportunitate. Cu cat dobanzile erau mai mari, cu atat bondurile  guvernamentale aferente deveneau mai atractive. Iar dobanzile cele mai mari se aflau la capatul lung al scadentelor.

Am inteles acest lucru, si am facut ajustarea care se impunea. Din 18 august am urmarit aprecieri suplimentare atat ale cotatiilor bondurilor  guvernamentale americane cu scadente pe termen mediu (10 ani) cat si ale celor cu scadente pe termen lung (30 de ani).

Ieri am precizat ca renunt, probabil doar temporar, la acest pariu. M-a ingrijorat faptul ca datele deceptionante privind vanzarile caselor noi din Statele Unite sosite miercuri nu au reusit sa impinga cotatiile catre noi maxime. In lumina acestei anomalii, investitorii puteau deveni tentati sa se intrebe daca nu cumva aprecierile din ultimele zile au fost exagerate. Un alt element de incertitudine era marcat de comentariile pe care guvernatorii celor mai importante banci centrale, inclusiv presedintele Rezervei Federale, Ben Bernanke, le vor face astazi cu ocazia conferintei anuale de la Jackson Hole.

Testez in continuare celelalte trei ipoteze deschise dupa anuntul Rezervei Federale din 10 august:

1) bursele de actiuni din Statele Unite si Japonia vor inregistra o performanta mai modesta decat alte piete globale, in particular cele emergente asiatice, 2) dolarul american ramane vulnerabil in fata yenului japonez, 3) cotatiile aurului pot afisa aprecieri suplimentare, avand sansa atingerii unui nou maxim record.

In perioada care a trecut de la anuntul Rezervei Federale din 10 august, cei mai importanti indici compoziti ai burselor de actiuni din Statele Unite si Japonia, S&P 500 si Nikkei 225, au pierdut in medie 5,58%. In acelasi timp, o serie de pietele emergente asiatice (Hong Kong, Taiwan, India, Indonezia, Coreea de Sud, Singapore, Malaysia si Thailanda) afiseaza cotatii comparabile cu cele inregistrate in dimineata zilei de 11 august la nivelul celor mai importanti indici compoziti.

Ecartul dintre Statele Unite si Japonia, pe de o parte, si pietele emergente asiatice nominalizate, pe de alta parte, este acum de peste 5%, valoarea acestuia urmand o tendinta ascendenta constanta pe parcursul ultimelor doua saptamani. Ideea decuplarii economiilor globale de conditiile din  Statele Unite ramane asadar o tema predilecta de investitie.

Atata vreme cat deteriorarea tabloului macro din Statele Unite nu se transforma intr-un derapaj sever, investitorii cred ca in termeni relativi economiile asiatice emergente vor performa mai bine. Iar daca Rezerva Federala revine asupra intentiei de a tipari moneda de rezerva a lumii, economiile emergente asiatice vor fi cei mai mari beneficiari. Cererea este concentrata in economiile dezvoltate, dar capacitatile de productie si forta de munca ieftina sunt in economiile emergente.

Nu sunt inca pregatit sa redeschid un pariu generalizat impotriva dolarului american, dar cred ca acesta ramane vulnerabil in fata yenului japonez. O eventuala corectie pozitiva a burselor internationale de actiuni si de marfuri ar detensiona presiunile de apreciere exercitate asupra yenului, dar ar plasa probabil moneda americana intr-o postura vulnerabila. Cu alte cuvinte, daca yenul nu se apreciaza, dolarul american se depreciaza. Cotatiile aurului par ca urmeaza un drum cu sens unic indiferent daca tema predilecta este inflatia sau deflatia.

Raman la parerea ca evolutia pe termen lung a aurului este indicativa pentru un exces speculativ. Pe termen mai scurt, deteriorarea conditiilor macro din Statele Unite este favorabila aurului atata timp cat genereaza posibilitatea ca Rezerva Federala sa-si radicalizeze angajamentul favorabil unei politici  monetare relaxate. In schimb, daca datele economice americane incep sa  surprinda pozitiv, tema predilecta va redeveni inflatia in particular in legatura cu economiile emergente – scenariu de asemenea favorabil aurului.

Ar fi insa o grava eroare sa cred ca cele trei pariuri pot fi profitabile  indiferent de scenariul macro predilect la un anumit moment. Monitorizarea atenta a conditiilor macro si a cotatiilor ramane critica.

Comentariu de Mihai Nichisoiu, analist piete internationale in cadrul societatii de brokeraj Tradeville

Lasati un comentariu